中泰证券|中泰证券：市场风格出现反转 科技扩散而非蓝筹切换

　　报告摘要

　　一、本周市场风格出现反转，AI板块止盈压力较大

　　本周海外与国内事件交织，市场呈现极度分化的格局。国内方面，6月官方制造业PMI回升至50.3%，好于市场预期，新订单与新出口订单重返扩张区间。行业层面，医药生物，美容护理，汽车涨幅较大；通信、建筑材料、电子领跌。领涨方向集中表现为两个特征：其一，医药板块受政策催化与估值底部双重驱动强势反弹。其二，低位消费与周期板块跟随修复。领跌方集中在前期获利盘巨大的科技赛道。通信、电子的下跌核心触发因素为Meta"卖算力"消息引发的全球算力过剩恐慌。

　　二、科技扩散而非蓝筹切换

　　整体而言，当前市场处于重要IPO上市的关键窗口期。长鑫科技上市前市场整体或呈现波动加大，“上有顶下有底”特征。未来一段时期科技或仍是市场主线，风格不会发生系统性切换，但是科技行情或逐步扩散。

　　宏观政策方面，我们认为当前总量政策仍具备较强的“定力”，强调执行力而非扩力度。6月30日《求是》杂志重新发表总书记重要文章《做焦裕禄式的县委书记》，强调“对定下来的工作部署，要一抓到底、善始善终。一张好的蓝图，只要是科学的、切合实际的、符合人民愿望的，就要像接力赛一样，一棒一棒接着干下去”，结合中国共产党成立105周年大会讲话内容，当前政策取向的重心在于存量政策的落地执行，而非更大规模的增量刺激。

　　市场节奏方面，长鑫科技上市是下半年最重要的资本市场事件之一。长鑫上市前后，市场大概率维持"上有顶、下有底"的高波动震荡格局：首先，本次IPO估值不能过贵，且上市前市场热度不能过热，否则可能出现“上市即最高点”的情况。同时，上市前后市场指数需要维持韧性，以维护IPO必要的融资环境。上市完成后，板块有望迎来阶段性催化行情，但在此之前多空博弈料将加剧。

　　关于市场热议的“AI行情是否面临风格切换”，我们认为：不会出现系统性的风格切换，科技扩散已经发生，且有望延续。第一，当前AI与非AI的分化，根源不在资本市场，而在于产业与经济结构。以今年的进出口数据来看，高科技板块出口持续高增，但是传统的出口“老三样”出口增速乏力。

　　从工业增加值数据可以清晰地看到当前经济的K型分化格局。2026年前5个月，规模以上工业增加值整体同比增长5.4%，但内部结构严重分化：高端制造板块增速遥遥领先，而传统制造业明显承压。与此同时，房租这一直接反应可支配收入变化的指标则依然保持承压趋势。近几年来二线，三线城市租金整体呈现下滑趋势。一线城市租金自去年年初开始出现明显下滑，显示出居民可支配收入承压。这种冰火两重天的格局意味着，当前宏观经济的"平均数"已无法反映微观体感。这也直接解释了为何A股市场呈现出AI与非AI的极致分化。

　　第二，上述资源分配格局由两大深层力量驱动，且中期将持续：其一，大国博弈持续深化，各主要经济体已将科技制造业上升为国家战略核心，资源倾斜不会因短期市场波动而转向。其二，AI对劳动力的结构性替代已开始在经济数据中显现。AI的替代效应已从辅助工具演变为结构性冲击。AI与非AI的基本面裂痕，本质上是经济转型期“新旧动能转换”的客观反映。

　　总体而言，长鑫科技上市前，市场将在“稳增长托底”与“科技虹吸”之间博弈，指数层面维持震荡，结构上科技主线内部的扩散与非科技方向的底部修复并行。当前风格扩散已经在路上，且后续有望向更多方向展开。创新药，电力设备与新能源，以及机器人板块或仍有机会。

　　三、投资建议

　　未来一周维持市场风格分化或延续，科技或依然是市场主线的判断，价值风格短期难以反转。科技热点或持续轮动扩散。

　　1. 科技方面关注：存储与半导体设备、海外算力链。

　　2. 非科技方向：新能源、机器人、创新药、券商。

　　风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。

　　报告正文

　　01

　　本周市场风格出现反转，AI板块止盈压力较大

　　本周海外与国内事件交织，市场呈现极度分化的格局。海外方面，Meta计划对外出售闲置AI算力的消息发酵，引发全球对"AI算力过剩"的恐慌。国内方面，6月官方制造业PMI回升至50.3%，好于市场预期，新订单与新出口订单重返扩张区间。

　　行业层面，医药生物以超10%的周涨幅领跑全市场，美容护理上涨7.64%、汽车上涨7.06%、农林牧渔上涨6.73%紧随其后；通信、建筑材料、电子领跌。领涨方向集中表现为两个特征：其一，医药板块受政策催化与估值底部双重驱动强势反弹。政策层面，国家医保局公示2026年药品目录调整初审结果。今年首次设立独立的商保创新药目录，被市场解读为支付端为高临床价值创新药带来更友好的预期。2026年医保目录调整首次引入“预申报”机制，允许尚未正式获批但已完成技术审评的药品预先申报。此外，创新药8年价格保护机制的新引入，强力提振了板块情绪。另外，7月3日下午，国家药监局综合司就《关于优化细胞与基因治疗药品审评审批有关事项的公告(征求意见稿)》公开征求意见，其中提到，鼓励研发创新，提高临床研发质效。

　　其二，低位消费与周期板块跟随修复，美容护理、汽车、农林牧渔等上半年深度调整的板块迎来资金回补，背后逻辑包括2500亿元超长期特别国债支持以旧换新持续落地以及近期市场风格极化后的再平衡。

　　领跌方集中在前期获利盘巨大的科技赛道。通信、电子的下跌核心触发因素为Meta"卖算力"消息引发的全球算力过剩恐慌。Meta正在制定云基础设施业务计划，拟出售人工智能算力和模型的访问权限。Meta此番布局涵盖两条业务方向：一是依托现有AI基础设施，对外开放旗下多款自研大模型；二是直接对外出售算力资源。亚洲市场方面，7月2日，亚洲股市大幅收跌。韩国半导体股领跌，三星电子收盘跌9.06%，SK海力士收盘大跌14.57%；日本市场同样承压，日经225指数收盘下跌约2.5%，存储芯片制造商铠侠收盘跌13.47%。A股存储芯片概念股也集体大跌：当日收盘，同花顺存储芯片概念板块指数下跌5.67%；个股方面，闪存芯片设计与制造企业兆易创新跌停，香农芯创、澜起科技等相关概念股跌超10%。

　　02

科技扩散而非蓝筹切换

　　本周海外与国内事件交织，市场呈现极度分化的格局。海外方面，Meta计划对外出售闲置AI算力的消息发酵，引发全球对"AI算力过剩"的恐慌。国内方面，6月官方制造业PMI回升至50.3%，好于市场预期，新订单与新出口订单重返扩张区间。

　　行业层面，医药生物以超10%的周涨幅领跑全市场，美容护理上涨7.64%、汽车上涨7.06%、农林牧渔上涨6.73%紧随其后；通信、建筑材料、电子领跌。领涨方向集中表现为两个特征：其一，医药板块受政策催化与估值底部双重驱动强势反弹。政策层面，国家医保局公示2026年药品目录调整初审结果。今年首次设立独立的商保创新药目录，被市场解读为支付端为高临床价值创新药带来更友好的预期。2026年医保目录调整首次引入“预申报”机制，允许尚未正式获批但已完成技术审评的药品预先申报。此外，创新药8年价格保护机制的新引入，强力提振了板块情绪。另外，7月3日下午，国家药监局综合司就《关于优化细胞与基因治疗药品审评审批有关事项的公告(征求意见稿)》公开征求意见，其中提到，鼓励研发创新，提高临床研发质效。

　　其二，低位消费与周期板块跟随修复，美容护理、汽车、农林牧渔等上半年深度调整的板块迎来资金回补，背后逻辑包括2500亿元超长期特别国债支持以旧换新持续落地以及近期市场风格极化后的再平衡。

　　领跌方集中在前期获利盘巨大的科技赛道。通信、电子的下跌核心触发因素为Meta"卖算力"消息引发的全球算力过剩恐慌。Meta正在制定云基础设施业务计划，拟出售人工智能算力和模型的访问权限。Meta此番布局涵盖两条业务方向：一是依托现有AI基础设施，对外开放旗下多款自研大模型；二是直接对外出售算力资源。亚洲市场方面，7月2日，亚洲股市大幅收跌。韩国半导体股领跌，三星电子收盘跌9.06%，SK海力士收盘大跌14.57%；日本市场同样承压，日经225指数收盘下跌约2.5%，存储芯片制造商铠侠收盘跌13.47%。A股存储芯片概念股也集体大跌：当日收盘，同花顺存储芯片概念板块指数下跌5.67%；个股方面，闪存芯片设计与制造企业兆易创新跌停，香农芯创、澜起科技等相关概念股跌超10%。

　　从工业增加值数据可以清晰地看到当前经济的K型分化格局。2026年前5个月，规模以上工业增加值整体同比增长5.4%，但内部结构严重分化：计算机、通信和其他电子设备制造业以14.6%的增速遥遥领先，高技术产业整体增速也达13.1%，汽车制造业增长6.6%略高于整体水平；而传统制造业明显承压，纺织业仅增长3.3%，家具制造业更是同比下滑7.1%。与此同时，房租这一直接反应可支配收入变化的指标则依然保持承压趋势。近几年来二线，三线城市租金整体呈现下滑趋势。一线城市租金自去年年初开始出现明显下滑，显示出居民可支配收入承压。

　　这种冰火两重天的格局意味着，当前宏观经济的"平均数"已无法反映微观体感：与科技制造相关的领域处于高景气区间，而与地产链、传统消费相关的行业仍在收缩。这也直接解释了为何A股市场呈现出AI与非AI的极致分化。这并不只是市场风格偏好问题，而是经济基本面的结构性特征在A股定价中的映射。

　　第二，上述资源分配格局由两大深层力量驱动，且中期将持续：其一，大国博弈持续深化，各主要经济体已将科技制造业上升为国家战略核心，资源倾斜不会因短期市场波动而转向。当前各国对制造业以及AI等前沿技术投入持续扩大，这种“举国体制”式的产业竞赛，意味着财政与信贷资源向科技领域的集中是一个全球性趋势，而非中国独有的阶段性现象。在这一格局不发生根本性逆转的前提下，科技与非科技之间的基本面裂痕将持续存在。

　　其二，AI对劳动力的结构性替代已开始在经济数据中显现。2025年中国青年失业率峰值达18.9%，灵活就业人口突破2亿。受冲击最显著的或是过去被认为安全的白领岗位：会计、财务、编程、编辑等领域。AI的替代效应已从辅助工具演变为结构性冲击。青年就业群体的收入预期承压，直接反映在租金等刚需指标的持续偏弱上。这不是周期性的就业波动，而是技术对劳动力市场结构的深层重塑。在这两重因素不发生根本性变化的前提下，系统性风格切换的概率极低。

　　AI与非AI的基本面裂痕，本质上是经济转型期“新旧动能转换”的客观反映。这种基本面的裂痕，是财政与信贷资源过去五年持续向科技领域集中倾斜的结果。这一结构性特征短期内难以逆转，决定了AI与非AI板块的行情差距不仅仅是资金追逐热点的结果，其基本面的“K型分化”同时也在加剧。

　　当前风格扩散已经在路上，且后续有望向更多方向展开。创新药可视为AI技术在医药研发领域的应用扩散而非独立的新主线。政策端出现积极变化：2026年5月1日上海医保新规落地，这些变化有利于创新药商业化空间的打开，但本质仍是基于AI赋能研发这一产业趋势的延伸。

　　电力设备与新能源，已处于底部区域。市场普遍预期霍尔木兹海峡恢复正常通行后大宗商品进入熊市周期，但伊朗仍在谋求对海峡的全面控制权，中期油价料将维持相对高位。各国对能源安全的重视不会因短期地缘缓和而减弱，新能源与电力设备板块具备估值修复的基础。

　　机器人或存在波段性机会。7月2日，证监会批复同意宇树科技科创板IPO注册，公司拟募资42亿元，距“A股人形机器人第一股”再进一步。具身智能赛道的标志性IPO有望带动机器人产业链及上游制造业设备的估值修复。

　　总体而言，长鑫科技上市前，市场将在“稳增长托底”与“科技虹吸”之间博弈，指数层面维持震荡，结构上科技主线内部的扩散与非科技方向的底部修复并行。短期关注长鑫上市节奏与中报业绩验证，中期科技主线仍具配置价值。

　　03

投资建议

　　未来一周维持市场风格分化或延续，科技或依然是市场主线的判断，价值风格短期难以反转。科技热点或持续轮动扩散。

　　一、科技方面关注：存储与半导体设备、海外算力链。存储与半导体设备是当前确定性最强的方向。长鑫上市将直接拉动产业链估值重估，叠加国产替代逻辑持续强化，板块催化密集。海外算力链短期受美方政策扰动有所回调，但美国AI基本面强劲，头部大模型厂商营收增速未见放缓，回调提供布局窗口。

　　二、非科技方向：新能源、机器人、创新药、券商。新能源方向上，AI算力扩张带来的用电需求与出海逻辑构成中期支撑，关注电池、电力设备等细分。机器人受宇树机器人上市新闻影响或带来短期机会。券商受益于科创IPO跟投浮盈及市场交投活跃，仍有波段机会。

　　04

本周市场微观结构观察（2026年6月29日-7月3日）

　　4.1 宽基指数表现

　　本周市场主要指数涨跌互现，结构上小盘方向相对占优。宽基指数中，中证2000上涨1.18%、上证50上涨0.84%、中证500上涨0.48%，表现靠前；创业板指下跌4.16%、深证成指下跌1.17%、沪深300下跌0.54%。风格方面，小盘成长、小盘价值分别上涨2.50%、2.34%，大盘价值上涨1.25%；大盘成长、中盘成长分别下跌1.31%、1.59%。市场风格呈现小盘相对占优、成长内部剧烈分化的特征。

　　4.2 市场热度与风险偏好追踪

　　本周市场风险偏好基本平稳，估值小幅回落。截至最新数据，沪深 300 指数PE(TTM)为 14.32 倍，较前值下降 0.02 倍，处于过去 10 年 86.2%分位；沪深300 风险溢价为 5.24%，环比下降 0.01 个百分点，处于过去 10 年 50.7%分位。整体看，指数估值仍处于历史偏高区间，风险溢价位于中位附近，调整后市场性价比边际变化不大。

　　4.3 市场融资变化

　　融资方面，本周杠杆资金边际降温。截至最新数据，融资余额为 30004.49 亿元，较 5 日前减少 97.12 亿元；融资余额占全 A 总市值比例为 2.31%，环比上升 0.06个百分点。过去 5 个交易日融资买入额占成交额比重（MA5）为 9.93%，较 5日前下降 0.58 个百分点。融资余额小幅回落、融资买入占比下降，说明活跃资金追高意愿有所收敛，但融资余额占市值比例仍维持高位。

　　4.4 市场行业结构变化

　　行业换手率分化，9 个一级行业换手率环比上涨。医药生物、电子、农林牧渔换手率变化居前，分别提高 2.13、1.86、1.58 个百分点，显示政策催化下医药与部分成长方向交易热度提升；有色金属、非银金融、建筑材料换手率下降幅度较大，分别下降 4.47、2.46、2.22 个百分点。

　　拥挤度方面，电子、建筑材料、机械设备仍处于较高拥挤度区间，分位数分别为100.00%、90.50%、90.10%；钢铁、轻工制造、交通运输拥挤度处于低位，分位数均为 0.00%。从环比变化看，国防军工、医药生物、家用电器拥挤度上升较明显，环保、有色金属、非银金融拥挤度下降较明显。当前行业交易结构的核心特征是科技硬件方向拥挤度仍高，但医药与部分消费制造方向交易热度边际升温。

　　4.5 行业估值变化

　　行业估值分化加大，一级行业中有 21 个行业市盈率环比上行。国防军工、医药生物、农林牧渔 PE(TTM)上升幅度居前，分别提高 3.42、3.16、2.38 倍；通信、电子、建筑材料下行幅度较大，分别下降 6.78、3.39、2.11 倍。估值变化显示，本周估值抬升主要集中在国防军工、医药生物等方向，而部分前期高弹性的科技成长行业估值有所消化。

　　从 PE 历史分位看，建筑材料、电子、通信仍处于较高位置，10 年分位数分别为99.79%、99.71%、99.01%；美容护理、非银金融、食品饮料处于较低位置，10 年分位数分别为 17.99%、1.69%、1.55%。

　　从 PB 历史分位看，机械设备、电子、通信处于较高位置，10 年分位数分别为99.86%、99.67%、99.01%；农林牧渔、交通运输、食品饮料处于较低位置，10 年分位数分别为 0.82%、0.54%、0.19%。结合 PE 与 PB 分位，市场微观结构仍呈现“部分科技硬件方向估值与交易拥挤度偏高、低估值资产修复弹性尚待催化”的格局。

　　风险提示：全球流动性超预期收紧，市场博弈的复杂性超预期，政策变化的节奏复杂性超预期等。